Mott Capital Management投资组合经理迈克尔·克雷默(Michael Kramer)称，自2023年底以来，美股一直停滞不前。目前，随着本周五期权到期将释放大量对冲资金，叠加经济数据的发布支持了降息次数将少于此前“市场”(股票、货币和债券的总称)定价的观点，股市或将迎来大幅回调的机会窗口。

针对市场此前普遍认为的2025年1月29日FOMC会议前将发生近七次降息的观点，美联储已做出回击，最近一次则是美联储官员克里斯·沃勒(Chris Waller)于1月16日的回应。与此同时，就业、CPI和零售销售数据皆表明，美国劳动力市场和零售销售依然强劲，通胀仍然胶着，很难看到美联储将在未来12个月内进行七次降息。

最新的零售销售数据显示，数据环比增长0.6%，超过预期值0.4%，好于前值0.3%。同时，美国进口价格环比持平，预期值为下降0.4%，前值下降0.5%。

观点

经济数据似乎支持这样一种观点，即通胀将持续焦灼，经济仍将强于预期，从而为美联储创造出“higher for longer”的政策路径，而高利率环境将导致市盈率倍数缩窄，并抑制股价。去年7月美股反弹至高点后，到10月底，又跌回到4100点。

然而，在11月份国债再融资公告发布后，情况突然发生了意想不到的变化。美联储未能对近期的宽松金融环境进行反击，反而火上浇油。这推动了市场进一步走高，策略师们花费数月完成了分析，而年末的反弹令人痛苦。同时，弥补的机会也已开启，克雷默曾于12月24日指出，彼时泡沫似乎即将破裂，该指数在未来几周内仍可能回到4100点。

机会窗口开启

然而，近期来看，美股或将进入一个波动性扩大的时期，1月17日VIX期权到期，许多大市值公司的对冲资金流也将于1月19日周五期权到期。人们注意到，在过去几周里，由于客户买入看跌期权，以及做市商们纷纷将看跌期权推销给客户，VIX指数已积累了大量看跌期权Delta值。通过卖出看跌期权，做市商实质上在做多隐含波动率，因此其随后需做空VIX指数或隐含波动率，以对冲隐含波动率走低的风险。

这也是VIX指数自12月21日以来一直停留在14点位以下的主要原因之一。但现在，VIX期权到期日(1月17日)已经过去，VIX指数或将更自由地回升至14点以上。

个别股票突出

此外，值得注意的是，许多超大市值科技股，如英伟达(NVDA.US)和Meta Platforms(META.US)都出现了正向资金流，这可能是这些股票近几周持续上涨的原因。在过去的几个月里，这些个股看涨期权delta值已经建立，虽然无法得知整体市场的头寸，但从Meta和英伟达等股票的看涨期权未平仓合约数量和价格走势来看，有很多对冲行为正在进行，帮助这些股票保持良好的出价。

假设客户买入Meta看涨期权，期权做市商卖出看涨期权，那么做市商基本上就成为了Meta的空头。这意味着做市商需要对冲Meta股票上涨的风险。对冲的方式有几种，而最基本的形式是需要拥有Meta的股票。因此，随着Meta股票的上涨，看涨期权的价值也随之增加，而这也意味着做市商需要购买更多的Meta股票，以保持delta中性。反馈循环得以形成，并推动股票不断走高。

虽然目前无法得知市场中哪一参与者持有什么头寸，但目前看来似乎很多Meta的未平仓看涨期权都已跌至300美元行权价或更低。鉴于该股的交易价在370美元左右，客户便很可能将大部分的未平仓看涨期权持有为多头头寸。

当前，类似的期权市场动态也存在于英伟达这类公司。英伟达在500美元行权价或更低处有大量未平仓头寸，其股价约为565美元，远高于500美元的行权价，整体情况似乎与Meta非常相似。

相比Meta和英伟达，微软(MSFT.US)的情况似乎也相差无几，许多未平仓看涨期权皆持有于比行权价更低的价位，这也可能是助推该股近期走高的一个因素。

市场内部环境恶化

因此，虽然标普500指数水平保持稳定，但股市总体上一直在恶化;纽交所的麦克连指标(McClellan Oscillator，一个衡量市场波动性的技术指标)已经跌破零，这体现出纽交所的整体市场广度很弱，且还在持续变弱。

若将纽交所的累计涨跌趋势线(A-D Line)与标普500指数进行对比，则会更清楚地看到这一点。其涨跌趋势线跌破了1月初的低点，与标普500指数的价格走势相背离。

这告诉我们，即使股价开始再次下滑，由于上述的这些动态资金流帮助支撑了大盘指数，指数看似维持在当前水平，但仍然是个假象。由标普500指数自11月1日以来涨幅最大的个股微软就可以看出这一点，此外，微软、英伟达和Meta，以及苹果(AAPL.US)和亚马逊(AMZN.US)在这一区间的涨幅中均位列前五。

自今年年初以来，这种情况发生了一些变化，英伟达、微软和Meta仍在前五名之列，而苹果已成为标普500指数中跌幅最大的公司之一。此外，自今年年初以来，该指数中有323家公司下跌，仅有179家公司上涨。

所有这一切也都在支持前述的“观点”部分，即股市在降息问题上已走在了自己的前面，因为利率很可能会在更长时间内保持较高水平，反弹将仍是机械性的，而且随着1月份期权到期，我们现在将很可能看到市值权重指数(如标普500指数)大幅下跌，这很可能导致股市回吐自10月份低点以来的大部分涨幅，甚至是全部涨幅。

补救之路任重而道远。